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摩根士丹利发布研报称，纸巾应仍是恒安国际（01044）的主要增长驱动因素，受销量增长和市场份额提升所支持，但由于线上和新零售渠道的平均售价面临压力，收入增长可能保持温和。尽管盈利趋势平淡且短期内缺乏上行催化剂，但恒安承诺每年每股派息1.4元人民币以上（相当于目前约6%的股息率），为其股价提供支撑，维持“与大市同步”评级，因较低的政府补助/退税及更保守的营运资金假设，将恒安目标价由24港元下调至23港元。
该行指出，预计2026至2028年纸巾销售额将分别增长5%、3.5%及4%，主要由销量驱动，但线上和新零售渠道比例上升可能会拖累平均售价。毛利率方面，2026年纸巾毛利率预计为22.5%，保持大致稳定。与此同时，卫生巾业务仍是最具挑战性的部分，市场竞争激烈，预计2026年卫生巾销售额将同比下降0.5%，毛利率将正常化至59%至60%左右。纸尿裤方面同样承压，高端产品及成人尿裤增长放缓，预计2026年销售额将下降1%。由于公司加大对渠道和品牌的投入，预计2026至2028年公司营运利润率将降至约9.5%至9.6%。
该行续指，主要由于毛利率调升，将2026及2027年净利润预测分别上调2.4%及2.2%，至24.49亿元人民币及24.91亿元人民币。目前该股交易于2026年市盈率约10倍，估值合理且股息率提供下行支撑，但由于缺乏强劲的收入加速或卫生用品回归可持续增长的清晰证据，难以支持更高的估值倍数。
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责任编辑：卢昱君
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